大金融板块价值修复背景下，如何看待中国再保险(1508.HK)的价值？

近期，政策端利好频频，资本市场则经历了冲高回落，从历史经验来看，这其实并不稀奇。

一般来说，“政策底”出现之后，市场乐观情绪集中释放，但相应的反弹高度有限，随后进入盘整等待“市场底”的形成，且两个底部空间往往较小，因此，此时应当从更长的期限视角来审视相关政策带来的影响最合适不过。

(相关资料图)

一、政策利好与保险板块估值修复共振

此次会议结果中有两条值得重点关注。

第一，会议对于资本市场态度更加积极，强调“要活跃资本市场，提振投资者信心”。

今年以来，无论是A股还是港股的二级市场表现不尽如人意，交易量不够活跃，不难发现，即使去年以来不断有着利好政策出台，以及部分行业数据转暖，仍不能获得资本市场认可，主要是因为投资者情绪低落弱化了其对利好因素的敏感程度。此时提出“活跃资本市场，提振投资者信心”切中了问题要害。

而且这背后也有着权益市场运行的内在逻辑支撑。活跃的市场必然伴随着成交量的放大，而从交易层面来看，成交量的放大往往与股价上行是同步发生的，尤其在市场本身就处在低位的情况下。

而要让股价上涨的最好逻辑，就是它真的在涨。看起来，这是一句废话，但就实践经验来看，随着股价不断上涨，会有越来越多的潜在逻辑被人挖掘出来，并随之传播、放大、发酵，催化行情进一步上升，从而产生正向循环、逻辑自我加强。

遵从这一逻辑，高层会议强调资本市场活跃的表述，有利于吸引增量资金进场，而大金融作为核心资产的重要载体，容易优先受益于这一趋势。其中，保险作为大金融板块的重要组成部分，自然成为首要受益的板块之一。

而且，保险作为市场上重要的机构投资者之一，直接受益于权益市场回暖，这对于保险公司的资产端修复有着重要意义。

第二，本次会议还提出了“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，这引发了市场上对于后续更多有关房地产行业支持政策落地的想象。

一直以来，房地产行业作为支柱性产业，是保障宏观经济稳定增长的关键所在，有关其管控政策的优化，有利于数十个相关上下游行业回暖，进而带动宏观经济修复。

自上而下来看，向好发展的宏观环境有利于企业业绩以及居民收入水平恢复，从而带动消费水平提升，对于保险这类可选消费而言创造了更好的经营环境。

此外，房地产行业边际修复有利于控制险企所持地产相关风险，叠加上文提及的权益市场回暖的可能性，进一步提升险企资产端改善的预期。

结合机构观点来看，当前保险板块无论是机构持仓比例还是估值水平都处于历史低位。在经过一轮估值修复之后，保险板块整体进入震荡行情，除了市场流动性降低影响外，还在于部分投资者对于保险公司资产负债持续优化的可能性存在一定疑虑，而此次会议所传递出来的信号定调恰恰有助于缓解了相关忧虑。

二、中再应当成为行业修复的核心受益者

确定了板块整体估值修复趋势，剩下的就是从一众保险公司中选择估值修复空间大、业务修复弹性更高或者确定性更强的相关标的，但市场目前更多还是从直保公司中挖掘机会，再保险的独特优势容易被忽视。

从估值角度来看，中再虽然也受益于保险板块估值修复，从前期低点上涨了约40%，但无论是7.5倍的动态市盈率，还是0.23倍的市净率，在整个保险行业中都属于很低的水平。

若聚焦于业务来看，再保险业务的独特属性亦使得中再更值得关注。

由于再保险公司的商业模式往往是依靠直保公司分出保费，所以其业绩增长动能来源于直保公司保费增长以及保费分出率的增长。

随着经济复苏预期增强，各家直保公司负债端正在不断修复。据公开数据显示，2023年一季度，保险公司原保险保费收入1.9万亿元，同比增长9.2%。

此外，2023年第二季度单季度人身险同比增长31%，产险公司同比增长8%。伴随宏观经济改善趋势逐渐明晰，保险产品需求有望同步复苏，并助力行业整体新业务价值实现大幅正向增长。

更深一步来看，直保公司的保费增长还呈现着结构性机会。

一方面，寿险行业近年来的深度转型很大程度上体现在产品创新上，由此开启了寿险产品与健康服务深度融合的新阶段；另一方面，财产险行业的增长引擎则从车险向非车险转化。此类发展趋势对于直保公司的风险定价、产品设计提出了更高要求，从而对再保险公司提供的技术支持提供了更多需求，这意味着直保公司会有更大比例的分保需求产生。

由此观之，再保险业的保费增长应当拥有更高速度水平，作为当前国内再保市场份额最高的拥有者，中再无疑优先受益于这一趋势。今年一季度，中再集团合并总保费收入581.15亿元，同比增长21.6%，远超保险业整体保费增长水平。

而能够持续占据中国再保市场龙头地位，除了对于行业增长动能切换的敏锐感知，很大程度上还依赖于中再的创新能力。

人身再保险方面，中再集团深度参与惠民保产品开发，将特药、CAR-T、医疗器械等医保目录外诊疗项目纳入惠民保，提高民众对先进医疗服务的可及性，并创造性地推出针对保险行业容易忽视群体的产品，比如面向肺结节人群的百万医疗险、面向老年人群的重疾型长期护理险等多款创新产品。

财产再保险方面，巨灾险、新能源汽车险、IDI等与国家战略密切相关的新兴业务更是充分展现了中再的创新能力。

以巨灾险为例，过去我国保险行业依靠国外巨灾模型进行估损与定价，不仅技术上受制于人，而且与我国所遭遇的自然灾害实情不甚贴近。中再依靠自身技术优势，成功研发了中国第一个拥有自主知识产权的地震巨灾模型、台风巨灾模型以及洪涝巨灾模型，凭借领先于国外同类产品的实力，建立了中再品牌的中国地震、台风、洪涝三大巨灾模型谱系，得到了业内广泛运用，也在近几年的巨灾事件中发挥了重要作用。

值得一提的是，中再不仅在寻求更多增长点来提升保费收入，还注重规模效益的均衡发展，其承保利润也在同步改善。2023年一季度，中再集团合并净利润12.35亿元，同比增长166.7%。其中，财产再保险境外业务即便遭受了土耳其地震、新西兰洪水和热带气旋等巨灾损失，但在费率上涨的背景下仍实现承保盈利。

需要指明的是，仅从国内业务视角不足以完全地理解中再未来的发展前景，由于再保险业务风险分散的特性，天然具有全球化发展的属性，这也注定了中再必须要与国际顶尖再保公司在全世界范围内展开竞争。

1999年，中再集团设立伦敦代表处，掀开了其二十多年的全球化战略序幕。2018年，中再成功收购百年老店、劳合社第一梯队公司的英国桥社保险集团，落下了全球布局关键一子，并为中再业绩增长作出重要贡献。2022年，桥社业务总保费收入同比增长17.9%，综合成本率降低1.82个百分点达到92.99%。

截至目前，中再集团境外机构已拓展到11个国家和地区，成为新兴国家再保险企业中极少数成功在发达市场立住脚的企业，国际化发展初具规模，国际市场影响力日益提升。尽管相较于国际同业，中再的全球化布局时间还很短，但其“三步走”战略安排，已经清楚地描绘了公司未来高质量发展的蓝图。

“三步走”，即通过蓄势发力、发展突破、跃升赶超三阶段，到2035年，中再国际排名进入全球前列，全球化业务布局、精细化经营管理、科技化支撑能力、专业化人才队伍和世界性品牌影响达到行业领先水平，成为世界一流综合性再保险集团。

三、结语

综上所述，保险行业资负两端修复的预期已经逐渐形成了共识，中再作为再保行业龙头，应当成为核心受益者。随着保险板块估值持续修复，良好基本面催化之下，业绩端也应当有所反应，从而助力公司价值获得重估。

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